兆驰股份(002429)：迎电视智能化春风 结LED一体化硕果

类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：王凌涛/沈钱 日期：2019-12-25

报告摘要

双轮驱动，盈利回暖。公司成立之初以家庭影音产品和液晶电视等的ODM 制造作为核心业务，通过在2015 年收购北京风行网，公司战略开始向“实业+互联网”倾斜，此后实现了营业收入的快速成长。另一方面，公司上市后积极布局LED 业务，目前已初步实现全产业链覆盖，在公司整体收入中的占比已接近15%。2018 年由于原材料预置较多但市场价格下行，公司归母净利润和整体毛利率有所下滑，今年通过完善原材料采购策略已克服前述问题，公司盈利情况显著好转，上半年实现归母净利润3.80 亿元，同比增长58.12%。随着未来LED 产能爬坡，毛利率较高的LED 产品有望进一步增强公司的盈利能力。

代工龙头经验丰富，进军互联网电视领域。公司长年为小米、夏普、海尔等国内外一线品牌提供代工服务，代工出货量不断增长，根据Sigmaintell 的数据，今年上半年行业排名已至全球第四，是当之无愧的国内电视ODM 龙头。基于电视代工优势，公司正式开展互联网电视业务，2015 年收购风行在线，2017 年获得日本著名消费电子品牌JVC 授权，推出了多款性价比极高的产品。今年7 月公司与拼多多达成全面战略合作，借助平台的支持和补贴以及"C2M"+"工厂直达"的合作模式，公司产出的JVC 电视平价高质，十分契合拼多多这类对价格敏感度较高、定位特殊消费人群的产品，或可成为ODM 厂商和互联网品牌另辟蹊径的一条出海口。

智能电视大势所趋，把握华为智慧屏的发展机遇。如今已进入物联网时代，智能家居是当中必不可少的一环，而作为家庭中的重要大屏设备，智能电视完全有条件成为一个交互入口，智能电视在家庭和销售市场的渗透率都在稳步提升。智能电视迅猛的发展势头吸引了众多互联网品牌加入战局，其中小米已取得巨大成功，相比传统电脑和电视厂商，华为、小米凭借手机业务积攒的技术优势和粉丝效应，并以高颜值、高性能、科技感吸引年轻人，各产品线之间也能够实现供应链共享与销售渠道共享，因而不管在价格方面，还是宣传销货及售后服务方面都拥有竞争优势。华为将在智能电视领域获得成功是可以预见的，而兆驰作为国内电视ODM 龙头且深耕互联网电视领域数年，接下华为电视代工的概率较大，进而带动自身的进一步成长。

LED 一体化战略，助力ODM 共同发展。公司于2011 年开始投产LED封装产品，此后将业务拓展至下游应用照明、上游外延及芯片，逐步实现垂直产业一体化战略。2017 年公司在南昌成立兆驰半导体，开始进入LED 外延片、芯片领域，预计将在2019 年第四季度正式投产，并于2020 年逐步达产，预计未来满产后的月产量为50-60 万4 寸片，近期公司拟在南昌高新区投建红黄光LED 项目，预计达产后总产能将达到120 万片(折合4 寸片)。此外，由于南昌政府的大力支持，公司不必承担厂房折旧压力，设备摊销压力也很有限。

相比OLED 显示屏，Mini LED 背光LCD 屏性能不输并具有寿命长、反应快、能耗低、成本低等优势，而Micro LED 在生产良率及成本方面均不如Mini LED，Mini LED 对LED 的大量需求也有利于行业去库存，因此Mini LED 的应用前景十分乐观。公司已在Mini LED 深入布局，开发出了电视背光和高清显示两个方向的Mini LED 产品。公司产出的背光产品部分供给公司生产的电视，ODM 业务的客户同样成为LED 背光的客户，有助于增强客户粘性、提高在电视产品中的单机占比；另一方面，公司自产的Mini LED 产品可直接供予自产的电视，将形成显著的成本优势，从而帮助公司在市场竞争中取得有利地位。

盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予买入评级。

综合以上的观点，我们看好公司的平台型布局产业结构，在电视智能化的背景驱动下，在小米、华为等新兴终端品牌涌入的行业趋势下，ODM 类电视制造企业显然迎来了一轮新的发展机遇，兆驰作为全球前五的ODM 电视制造企业，2019 年的成长已经部分体现了这一因素的加成。

在LED 领域，公司自下而上的布局方式其实相当稳健，而且公司自身照明与电视背光产品对前道封装产能的消化本身就占有相当的比例，南昌芯片厂投入较晚，公司对这一块的扩产节奏较为谨慎，会根据市场情况逐渐释放，在南昌政府补贴政策的扶持下，公司压力并不大。

LED 芯片行业本来就是后进者主动的市场，因此在国内的芯片竞争格局中兆驰有明确的既存优势，考虑到兆驰的规划产能规模相当大，因此未来一旦达产后可能会对产业格局造成相当明显的影响，近期在南昌追加红黄光LED 芯片项目的10 亿投资更是佐证了公司持续推进的雄心，未来公司有望成为国内第二大芯片厂商，是不可忽视的行业新势力。

我们预计公司2019-2021 年分别实现净利润8.95、10.90 和13.09 亿元，当前股价对应PE 17.75、14.58 和12.14 倍，首次覆盖，给予买入评级。

风险提示：(1)原材料价格大幅回升；(2)终端需求不及预期，LED同业竞争者恶意降价竞争；(3)公司LED 项目建设进度不及预期。

比音勒芬(002832)：Q4继续高增 连续11季度展现高增长水准

类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：马莉/陈腾曦/林骥川/詹陆雨 日期：2019-12-25

事件：公司公布2019 业绩预告，2019 年归母净利同比增长30%-50%至3.80-4.38 亿元，即Q4 归母净利在6866 万-1.27 亿之间。若按照15%所得税率估算，Q4 税前利润规模达到0.81-1.50 亿元 ，相比于18Q4 税前利润6563 万元增长23%-128%。

产品力、品牌力、渠道力持续加码，带动低迷社零环境下强劲的销售表现。19 年公司持续进行有质量的渠道扩张，扩面积、调位置，不断增强用户体验，全年来看，估计比音勒芬主品牌门店数量在18 年基础上(730 家左右)净增80-100 家，度假旅游品牌威尼斯门店在18 年基础上(30+家)净增30-40 家从而冲击总数80 家，叠加单店收入增长(我们估计在15%左右)，带动收入持续高增，19Q1/Q2/Q3 收入增速分别达到27%/22%/25%，归母净利增速则在收入增长和单店效率提升作用下达到53%/17%/64%，Q4 同样维持高增长水准，在低迷社零环境下尤为可贵，展现出运动赛道细分龙头的增长活力。

此外，从19 年8 月公司2020 春夏订货会来看，渠道对以故宫联名系列为代表的产品反馈良好，订货增长表现仍然优秀；加之比音勒芬品牌作为国家高尔夫球队赞助商2020 年将迎来跟更多公众曝光、10 月威尼斯品牌也签约跳水冠军田亮及夫人叶一茜成为新代言人、12 月故宫宫廷文化系列邀请知名演员乔振宇作为品牌体验官，品牌宣传持续加码，都为公司持续增长做下铺垫。

盈利预测与投资评级：公司四季度零售表现依然强劲，20 年仍处在积极的渠道扩展阶段，我们预计公司19/20/21 年利润同增41%/31%/23%至4.1/5.4/6.6 亿元，对应PE 19/14/12 X，继续看好赛道及成长性，维持“买入”评级。

风险提示：终端零售遇冷、展店不及预期、同店增长不及预期

中国重汽(000951)：拟投建全新重卡产能 竞争力有望迎来全面提升

类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：宋伟健 日期：2019-12-25

事件：公司发布公告，拟投资建设智能网联(新能源)重卡项目。该项目位于山东省济南市莱芜区山东重工(济南莱芜)绿色制造产业城。

集团自上而下打造高端制造产业集群，公司有望充分受益。该项目位于山东省济南市莱芜区山东重工(济南莱芜)绿色制造产业城。该项目为山东重工集团绿色智造产业城项目的组成部分。据媒体报道，山东重工绿色智造产业城项目总投资超过1500 亿元，将形成面向全球，聚集高端配套企业和高端人才，运营效率高、创新能力强、制造成本低的“百万整车整机”高端绿色智能制造产业集群。

产能升级全面提升公司核心竞争力，改革成效持续释放。中国重汽项目拟新增固定资产投资61.1 亿元，采用“整体规划、分期实施”的原则，拟分三期实施完成。项目全部完成后，公司党家庄工厂的产能将全部转化入莱芜区工厂。其中第一期项目拟新增固定资产投资30 亿元，预计于2021 年投入使用。公司测算项目全部建成达产后，实现年销售收入576.8 亿元，年创造利润22.4 亿元。

2018 年公司营收403.8 亿元，营业利润14.7 亿元，总资产220.6 亿元，其中固定资产12.2 亿元，始建于上世纪70 年代末的现有厂房在配套及产线升级难度上已经面临巨大困难，现有产线建线时间均达10 年以上，新项目将有利于全方位提升公司生产效率以及产品竞争力

行业景气度延续超预期，看好明年“春季行情”。“山东重工”+“重汽集团”国企改革大幕开始，集团 “二次创业”向打造世界一流商用车龙头的目标不断迈进。公司作为重汽集团旗下最核心的重卡整车制造资产，仍然处于持续受益的过程当中。同时重卡行业景气度在三重因素叠加下延续强势：1)执法监管保持高压，治超治限力度空前；2)2021 年7 月“国六”全面执行，更新置换需求继续释放；3)固定资产投资增速水平企稳有望推动工程机械及重卡需求实现高位增长。展望2020 年，公司业绩有望继续保持升势，行业地位进一步巩固提高。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年EPS 分别为1.82 元、2.03 元、2.16元，对应PE 分别为12 倍、11 倍、10 倍，维持“买入”评级。

风险提示：重卡行业需求或出现较大幅度下滑，公司新产品推进或不及预期。

西部矿业(601168)：西部铜矿之星冉冉升起

类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：齐丁/黄孚 日期：2019-12-25

国内西部地区大型资源型国企，铜、铅、锌业务三足鼎立。公司主营铅、锌、铜、铁等金属的采选、冶炼、贸易等业务。2018 年公司主营收入287 亿元，其中铜、锌、铅类产品占比分别为62.46%、25.19%、5.45%；2018 年公司实现毛利34.3 亿元，其中铜、锌、铅类产品占比分别为31.3%、36.26%、21.22%。

深耕西部地区优质资源，资源储量丰富。据公司公告，公司目前控制的主力矿山锡铁山铅锌矿采选规模150 万吨/年，是中国年选矿量最大的铅锌矿之一。获各琦铜矿采选规模270 万吨/年，是中国储量第六大的铜矿；西藏玉龙铜矿采选规模230 万吨，是我国最大的单体铜矿。截至2018 年底，公司总计拥有有色金属矿产保有资源储量为铅181.20 万吨，锌338.19 万吨，铜661.82 万吨，钼36.22 万吨，铁29,452.47万吨，银2,624.58 吨，金15.09 吨，未来仍有进一步增储潜力。

主要矿种产量平稳，冶炼产能有所扩张，主业盈利能力稳定。第一，公司目前具有铜、铅、锌精矿产能约5 万吨、6 万吨、13 万吨，产量较为平稳。据公司公告，矿产铜方面，2016~2018 年铜精矿产量4.34 万吨、4.97 万吨、4.70 万吨，其中获各琦铜矿平均品位0.99%，矿石处理量270 万吨/年，年均贡献约3 万吨；公司玉龙铜矿一期于2005 年开始建设，于2016 年9 月竣工验收，玉龙一期平均品位0.69%，矿石处理量230 万吨/年，年均贡献约2.5 万吨；目前2 期正在建设，投产后公司铜矿产量将继续提升。矿产铅锌方面，2016~2018 年锌精矿产量为6.69 万吨、7.91 万吨、13.37 万吨，铅精矿产量为4.45 万吨、5.50 万吨、5.46 万吨。2018 年锌精矿产量大幅提升，主要系并入成熟矿山会东大梁铅锌矿，该矿山铅锌品位10.65%，具有66 万吨/年采选规模。

第二，公司目前具有电解铜、电解锌、电解铅产能16 万吨、10 万吨、10 万吨，冶炼产能有所扩张。据公司公告，电解铜方面，截至2018 年末，公司电解铜产能由原来6 万吨扩张至16 万吨，主要系新建的青海铜业10 万吨阴极铜生产线于2018 年9月投入试生产。2016~2018 年产量分别为4.64 万吨、5.98 万吨、7.97 万吨。电解锌方面。截至2018 年末，公司电解锌产能由原来6 万吨/年提升至10 万吨/年，2016~2018年产量分别为4.26 万吨、5.69 万吨和9.05 万吨。2016 年，公司关停了不符合最新环保政策的6 万吨电解锌产能，同时最新的10 万吨产能开始生产，2017~2018 年产能利用逐渐提升。电解铅方面，截至2018 年末，公司电解铅产能由原来5.5 万吨/年提升至10 万吨/年，2016~2018 年产量分别为0 万吨、4.26 万吨和7.44 万吨，2016年产量为零主要系2015 年上半年市场行情低迷，加工利润空间缩减，公司对原有产能进行了升级改造，改造工程于2016 年底完成，完成后公司形成了10 万吨电解铅生产能力。

玉龙铜矿二期预计2020 年10 月建成投产，达产后公司铜矿权益产量将从3.72 万吨增至10.04 万吨，大幅增长170%。据公司公告，玉龙二期设计选矿量1800 万吨/年，预计每年生产铜金属量10 万吨、钼5800 吨。目前玉龙铜矿二期改扩建工程所有审批手续已全部完成，据公司披露，该项目建设顺利，预计2020 年10 月建成投产，比原计划提前3 个月，达产后玉龙矿山铜精矿金属产量可达13 万吨，将成为西部矿业最大的盈利矿山。目前公司持玉龙铜矿58%权益，达产后，公司权益产量有望从原有1.22 万吨提升至7.54 万吨。考虑到获各琦铜矿2.5 万产量(100%权益)，公司整体铜矿权益产量有望从原有3.72 万吨提升至10.04 万吨，权益产量有望提升170%。

2019～2021 年全球铜矿供给整体偏紧，考虑到目前成本支撑扎实，库存消费比处于历史极低位置，需求边际回暖，铜价有望迎来显著反弹。我们的测算表明，2019~2021 年全球铜供需平衡分别为10.8 万吨、-10.2 万吨、16.2 万吨，整体呈现紧平衡态势，尤其是2019～2020 年，铜供需缺口继续扩大。当前铜价已跌至全球边际成本曲线90 分位线，成本支撑扎实；全球铜交易所库存消费比已降至历史极低位置，国内保税区和社会库存降至近四年来低点，铜价对供需边际变化敏感性已系统性增强。在此基础上，鉴于目前全球央行货币宽松大势所趋，中 美贸易协议阶段性达成，国内外逆周期宽松政策逐步落地，对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解，再叠加明年春季补库，铜价有望迎来显著反弹。

投资建议：给予“买入-A”评级，6 个月目标价8 元。我们的测算表明，2019~2021年，在铜价4.8 万/吨、5.2 万/吨、5.2 万/吨；铅价1.6 万/吨、1.6 万/吨、1.6 万/吨；锌价2 万/吨、1.8 万/吨、1.8 万/吨的假设下，公司有望实现归母净利10.7 亿、11.0亿、15.7 亿，对应EPS 分别为0.45 元、0.46 元、0.66 元。目前公司2019 年动态PE不到13x，远低于目前A 股铜、铅锌铜业公司接近20x 左右的水平，且PB1.41x 也处于历史极低水平；考虑到随着玉龙铜矿二期的逐渐达产，2020-2021 年公司主业将逐步由铅锌转变为以铜为主，公司权益铜产量将迎来170%的高速增长，再加上前期公司减值压力已大幅释放，业绩有望迎来显著回升，估值中枢有望系统性抬升。给予公司“买入-A”评级，6 个月目标价8 元，相当于2020 年动态市盈率17.4x。

风险提示：1)全球经济增速低于预期； 2)全球铜矿产量超预期，铜供给扰动率低于预期；3)公司产品产量不及预期，矿山后续注入不及预期。

和而泰(002402)：中标博西大单 业绩增长新增动力

类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：胡又文/曹佩 日期：2019-12-25

公司发布公告，于2019 年12 月19 日收到博西家用电器有限公司的中标通知，确定公司为博西家用电器 “PUMULight 1.5”(中低负载机型)的中标单位，该项目中标总金额约为1.93 亿欧元，折合人民币约15 亿元。

中标家用电器大单，业绩增长添新动力。博西家用电器是国际终端家用电器厂商，是公司重要客户之一。此次公司中标项目金额约1.93 亿欧元(折合人民币约为15 亿元)，占2018 年度经审计的营业总收入56.16%，预计分四年履行完成，将对其业绩产生积极的影响，

市占率有望继续提升，产生规模化效应。一方面，下游家用电器、汽车等行业的智能化浪潮不可阻挡，由此带来大量新增的需求。另一方面，公司具备领先的技术研发能力、快速响应的配套服务能力及严格的供应链管理等优势，与大客户保持长期稳定的合作关系，持续获得订单，从而产生规模化优势。

铖昌科技5G 民用前景可期。铖昌科技在有源相控阵、微波毫米波射频集成电路方面十多年的经验。在微波毫米波射频T/R 芯片方面拥有自主可控的设计研发能力，是唯一一家在相关领域承担国家重大装备型号任务的民营高新技术企业，拥有“军工四证”。针对民用5G 芯片应用，目前铖昌科技已有专门团队在民用5G 芯片业务进行研发。

投资建议：我们看好下游家用电器行业的智能化对公司业务的带动以及5G 时代公司的芯片技术储备。预计19-20 年EPS 分别为0.35、0.46 元，维持买入-A投资评级，6 个月目标价17 元。

风险提示：新业务发展不及预期；行业竞争加剧。

海鸥住工(002084)：拟收购冠军建材全资子公司 拓展业务范围

类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：唐凯/张兆函 日期：2019-12-25

事件：

公司发布《关于签署合作意向协议的公告》：公司与冠军建材于2019年12 月23 日签订《合作意向协议》，拟收购冠军建材全资子公司不超过60%。本次签署的《合作意向协议》为初步意向，是公司与冠军建材就瓷砖生产经营事项展开合作达成的基本共识，具体事项需另行签订相关正式协议。

点评：

业务有望拓展至瓷砖生产经营，助力整装卫浴快速发展。本次合作的冠军建材创立于1972 年，后于1992 年在中国台湾上市，其在山东蓬莱、安徽宿州建立了专业化绿色瓷砖生产基地。冠军建材自创“冠军”

品牌，2018 年至今连续两年荣获家居“十大瓷砖品牌”，具有较高的品牌美誉度。海鸥住工本次公告与老牌瓷砖企业冠军建材展开合作，业务有望拓展至瓷砖生产经营。今年前三季度公司整装卫浴实现营收1.37 亿元，同比增长319.77%；单三季度实现营收4347.27 万元，同比增长401.97%，环比加速明显，单三季度整装卫浴营收占比已达6.78%，整装卫浴业务持续爆发。当前除SMC 产品外，公司彩钢板产品已完成出货，瓷砖型产品完成样品确认。彩钢板与瓷砖产品质感较传统的SMC 更好、产品定位较高，有助于解决消费者对SMC 产品接受度不高的问题，将成为公司拓展整装卫浴C 端客户的主要产品。本次合作若达成，公司业务将拓展至瓷砖生产经营，并且有望加速整装卫浴瓷砖型产品的开发，助力整装卫浴业务快速发展。

盈利预测与估值：本次签署的《合作意向协议》为意向性约定，交易事项尚存在不确定性，因此我们保持此前的盈利预测，预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.27、0.31、0.35 元，对应当前PE 分别为26X、22X、20X。维持“买入”评级。

风险提示：人民币大幅升值，业务拓展不及预期